Cisco : Equipementiers télécoms

Doutes sur la stabilisation du chiffre d’affaires

En sus de la déprime des marchés actions, le titre Cisco a vécu depuis quelques semaines de fortes pressions qui sont la conséquence des doutes des opérateurs financiers sur les capacités de l’entreprise à publier un chiffre d’affaires stable, voire en légère croissance par rapport au trimestre précédent. Ces doutes ont été entretenus par le profit warning d’Extreme Networks et par la publication d’un niveau de commandes en assez fort recul dans le rapport annuel de Cisco déposé auprès de la SEC (Form 10 K).

Toujours pas de visibilité sur la demande

Lors de la publication des résultats du 4T 02 (exercice clos fin juillet), J. Chambers n’avait pas été en mesure de rassurer les marchés sur l’éventualité d’une reprise de la demande. Le PDG, qui n’avait fourni aucune prévision sur le déroulement de l’exercice 2003, tablait sur une croissance de l’activité “au mieux” de quelques pour cents (flat to low single digit growth), avec une marge brute qui devrait retomber aux alentours de 65 %. Quant au ratio book-to-bill, il pourrait retomber en deçà de 1, conséquence de difficultés persistantes sur le marché des entreprises et de la poursuite du recul sur le segment des systèmes pour opérateurs. Le cash-flow d’exploitation devrait être compris entre $300 et $400 millions par mois.

Prise parts de marché, réflexes légitimistes, difficultés de la concurrence

Si la tentation est grande de réviser à la baisse nos prévisions d’activité, pour prendre en compte le nouvel accès de faiblesse de l’économie américaine, et notamment l’atonie de l’investissement des entreprises outre-Atlantique, nous constatons d’une part que Cisco n’a toujours pas communiqué pour revoir à la baisse ses prévisions de résultats sur le trimestre en cours, tandis qu’une société comme Foundry Networks a été en mesure de rassurer les marchés en communiquant sur la bonne tenue de la demande sur le segment de la commutation de réseaux locaux. En intégrant les réflexes légitimistes des CIOs en période de crise (qui poussent à privilégier les investissements dans les systèmes du leader du marché), mais aussi la persistance des difficultés chez des acteurs comme Extreme, 3Com, Avaya et Nortel, tout en ne sous-estimant pas la faiblesse de la demande finale aussi bien sur le segment entreprises qu’opérateurs, nous persistons à penser que Cisco se situe toujours dans une phase de prise de parts de marché qui lui permet de compenser la contraction de la demande.

Achat maintenu

Le ratio EV/Ventes de Cisco reste le plus élevé de l’industrie, à 2.6. Mais aussi imparable soit la logique des comparables, il convient de se poser la question de la pertinence de cet outil. Car dans l’univers des équipementiers réseaux et télécoms, Cisco n’a plus de sociétés qui soit à même de lui faire de l’ombre, à l’exception de Nokia, mais dans une configuration où ces deux entreprises en sont pas (encore) véritablement concurrentes.