Marchés actions et taux longs

Alors que nous étions relativement optimistes il y a18 mois et ensuite sur les perspectives des grands indices boursiers actions pour fin 2004, nous sommes plus mesurés à l’horizon fin 2005, la marge d’appréciation nous apparaissant limitée : • le mouvement de forte appréciation des marges et des profits des entreprises non-financières US touche à sa fin, l’effet des restructurations massives intervenues entre 2001 et 2003 (déstockage, désinvestissement, désendettement, réductions d’effectifs…) étant derrière nous. Nous considérons que les marges sont revenues à un sommet, et ne peuvent, au mieux, que se maintenir à ce niveau sous l’effet de l’augmentation de l’activité et d’un léger « pricing power ». Ces effets marginalement positifs ne feront que compenser la hausse des coûts (emploi, investissement…) qui vont se remettre à progresser, éventuellement plus rapidement que les gains de productivité • les plans de rachats d’actions et de distribution élevée de dividendes ne peuvent soutenir le marché actions qu’à court terme, le déficit d’investissement (qui s’est redressé mais va plafonner, en particulier dans la technologie) induisant de moins bonnes perspectives à long terme pour les entreprises • une croissance économique mondiale moins forte en 2005 qu‘en 2004 est une hypothèse hautement probable et une éventuelle baisse du dollar ne servira pas de ballon d’oxygène aux entreprises US alors qu’elle pénalisera les économies européennes et japonaises (le scénario positif d’une remontée du dollar a, malheureusement, peu de chance de se mettre en place rapidement !). On est désormais quasiment certain que les progressions de BPA 2005 et 2006 que nous offrent les consensus seront difficilement dépassés • sachant que les risques géopolitiques (non quantifiables mais, selon nous, très présents en 2005) empêcheront une forte appréciation des P/E (par ailleurs affectés par une remontée progressive des taux longs), la marge d’appréciation des indices actions apparaît limitée. Le tableau ci-dessous donne les objectifs théoriques fin 2005 en appliquant le P/E 2005 aux estimations de BPA 2006. Ainsi, notre estimation pour le S&P 500 fin 2005 ressort à 1308. Les plus fortes capacités d’appréciation concernent le DAX et le Nikkei.